前言：本行业研究的性质属于安朴资本接触项目后开展的行业研究，不同于主动型行业研究。

一、行业研究主要目的

1、判断项目涉及的细分行业是否具备较大的商业价值；

2、判断细分行业是否具备较好的投资时机；

3、提升对项目公司的尽调效率，并辅助判断项目公司在行业内是否具备竞争优势。

二、行业研究内容大纲

1、行业释义：做什么的，解决什么问题？

 1）以解决问题或满足需求为本质，表现形式（产品或服务模式）可以分为好几种，比如解决厨房油烟问题的有油烟机、集成灶、排风扇等；比如解决客厅卫生的有吸尘器、扫帚、拖把、擦地机等；比如生鲜采购有到家、到店、到小区、到菜场等模式；比如服装有定制、线下品牌、电商品牌、OEM代工等模式，比如英语培训教育有线上、线下、日常班、暑期集中班等；比如检测肿瘤有NGS技术、PCR技术、基因芯片技术等。

 2）除了满足基本物质功能以外，我们还要考虑精神价值，比如美（产品更漂亮）、健康（放心食用）、安全（放心使用）、社交（情感满足）等因素，这些因素也越来越成为消费者的核心需求。

 3）创投关注的项目属于其中的一种表现形式，这种表现形式跟其他的表现形式各有优劣势，也各有基于自身优势所针对的目标客户群，但是就共同的目标客户而言，创投关注的项目的表现形式必须能更好的满足其需求或解决其问题。

2、细分行业市场规模和发展空间

 1）关注规模和空间的区别：规模是新产品（服务）或传统产品（服务）目前已有的市场规模、空间则是新产品（服务）未来预测可以具备的市场容量。创投关注的大部分项目是属于目前市场规模较小，但是未来市场空间较大的类型。但是考虑到各种表现形式有优劣势和定位问题，创投关注的项目的未来市场发展空间和基于本质需求的市场规模不能混为一谈。

 2）关注是增量市场还是存量市场：增量市场是满足新的需求（比如视频直播、儿童有声故事、城市闪送，外卖平台、规模化服装定制等），因为传统的产品（服务）无法或很难满足这个需求，而新产品（服务）则能满足这个需求；存量市场则是替代传统产品或服务，虽然传统的产品（服务）也能满足需求，但是新的产品（服务）能更好的满足该需求。工业文明发展到目前这个阶段，创投关注的绝大多数项目属于面对存量市场但能更好满足消费者需求的类型。

 3）消费行业线下交易的基本要素：客单金额、刚需、购买频率、标准化。一般能做大规模的行业特征是高客单、低频、刚需、标准化或者低客单、高频、刚需、标准化，相对来说低单价、低频、刚需、标准特征的产品（服务）比较难以做大规模，而低单价、低频、非刚需或非标准化特征的产品（服务）几乎不存在做大规模的可能性。

中低客单金额并且需要多次到店的交易行为（单次交易价格几十到数千）一般受区域限制比较大（比如菜场、足浴、宠物服务、教育培训、电影、车辆维修保养、餐饮等），主要是考虑便利性因素。交通枢纽和人流大的地方则是另外一种模式，比如周黑鸭绝味等卤制品、喜茶乐乐茶等茶饮、鲍师傅等糕点以及餐饮等，主要依靠大量的流动的人口的转化。这些模式和社区型到店消费存在区别，后者主要服务一些区域内的老客户为主，具有高复购率特征。另外高客单金额的交易行为（几万元以上）一般不受区域限制（汽车、家居、奢侈品）。

 4）行业空间需要结合行业规律和逻辑，才能看出行业空间对创业投资的意义。有些行业空间很大，但是由于进入壁垒不高、差异化不明显、规模化管控较难、区域特征明显、单店盈利能力较弱等因素，很难做出规模化的大企业因而也很难具备重大投资价值，比如棋牌室、足浴店、生鲜、杂货店、量贩式KTV、传统电器和服装等。

 5）从创投角度而言最佳的细分行业：当前市场规模小、未来市场空间大。只有发展空间巨大的行业才能催生商业价值巨大的优质企业。

3、细分行业未来几年的发展速度和驱动因素

 1）行业的成长性主要考虑细分行业发展阶段（起步期、成长期、成熟期、衰退期）、细分行业相比其他竞品行业的竞争优势（比如集成灶与油烟机、智能机器与传统机器、定制家居与标准家居、带有社交或情感属性的产品品牌与传统品牌等）、未来几年该行业的发展速度及其依据。

 2）驱动（阻碍）行业发展的主要因素有政策、技术、产品、营销、客户需求变迁等，其中政策和客户群体变迁是行业普遍享受的红利，但是企业很难控制这些因素的变化，而技术、产品、营销则是企业自身构建的竞争优势，依托该些优势推动行业更好的发展。

政策驱动：政府政策和相关法规的变化会给行业的经营环境带来重大的变化，比如教育类、新能源类、安全健康类、环境类、医药类等；

技术驱动：属于少数企业能参与的事，有严格的行业标准和进入壁垒，一般只有行或者不行的概念，比如高端医疗设备、新材料、肿瘤靶向药、5G相关设备等；

产品驱动：属于大多数企业都能做的事，进入壁垒相对不高，既可以创新也可以模仿，只是提供的产品（服务）的水平有高低而已，比如集成灶，扫地机器人、集成吊顶、全屋定制、卤鸭脖、5G应用、智能货柜等；（产品驱动不能和技术驱动混肴，技术驱动类的项目极少，创投关注的项目绝大部分属于产品驱动型）

营销驱动：更多的是怎么把产品更好的卖给消费者方面的创新，比如单身粮、如函、江小白、脑白金、小罐茶一类、游戏免费但道具收费等；

客户驱动：主要是时代变迁导致消费群体的消费方式和重点发改变，带有明显的时代特征和统计规律，比如90年代的英语培训、越来越多的年轻群体网上买生鲜、近几年大城市的幼托需求爆发、人均收入达到一定水平后特定细分行业的爆发等；

 3）企业和行业之间是水涨船高的关系，快速发展的细分行业里面涌现出高速发展的企业的概率更大，缓慢发展的细分行业里很难找到高速发展的优质企业。

4、行业特征和规律（包含原因）

 1）行业特征：比如二手车买卖模式下二手车一车一况特征，受限于老板精力，二手车商很难做大规模；比如洗衣行业的季节性特征，导致洗衣价格必须很高才会有合理的利润率；比如艺术招生主要生源在高中，所以高中老师和给高中相关老师的高额推荐费用成为主要的获客渠道和获客成本等。除了显性行业特征，还有一些行业隐形规则，投资机构一般不能从经营数据上了解到该信息，需要用心去了解。比如高端二手车的客户相对固定，他们频繁换车，所以大量的金融工具无法使用；比如二手车电商销售部门与黄牛之间的利益输送导致C2C模式很难真正大规模实施；很多项目跟重要资源方的合作以股权形式体现导致其销售费用极低等。其他重要的行业特征还有周期性、季节性、区域型等；

 2）行业规律：餐饮行业和游戏行业几年一个生命周期、家居类产品的发展速度和房地产行业景气程度息息相关、二手车的交易规模会逐渐大于新车销售规模，新能源行业在政府补贴下调前有业绩井喷现象等；

 3）规律和特征是行业共性，虽因行业不同而不同，但背后都能找到深刻的商业逻辑，一般企业很难违背这些行业特征和规律去发展，除非企业具备另类解决方案或运营模式。

5、行业主要商业模式

 1）跟消费端接触的商业模式是我们关注的核心：一次性销售或持续性服务、直营或加盟（代理）、流量变现、平台自营交易或交易服务、电商或线下门店、KOL或地推、生态圈或产业闭环等。销售端的核心是如何高效率的获客：线下门店（租金成本）、线下地推（人力成本）、线上推广（流量成本或KOL费用）等；

 2）商业模式的选择及成功都有其深刻原因（效率、体验、管控、成本等），同时各种商业模式下我们对经营管理的关注点都不一样，因为每种商业模式都有其利弊和优劣势，需要结合不同行业的特征和规律，才能发挥该商业模式的优势。

6、行业盈利情况

 1）主要关注毛利率和净利率以及变化情况；资产回报率和周转率以及变化情况；现金流状况；规范后的真实盈利能力；跟传统竞品行业的盈利能力比较；赚钱类型：资金推动型（需要持续不断融资做大规模）、技术推动型（通过技术保障极少的竞争，通过供应的稀缺性赚取高额利润）、规模推动型（到一定规模后盈利能力急剧扩大，有些行业虽然目前盈利能力不强，但是盈利处于不断上升趋势）；

 2）另外尽量探索行业内企业靠什么盈利（特殊情况：阶段性行情变化，成本阶段性变化；正常情况：品牌溢价、技术溢价、规模效应、效率提升、企业构筑的其他护城河、）和盈利的本质：跟竞品比较后看最终赚了什么，比如人工工资（摄影连锁加盟机构的后台机器修图节省的人工费用、菜贩子其实是赚了人工工资，大量加盟商也只是赚了人工工资和资金利息等）、比如租金（手作项目的商场租金降半是他的利润来源，很多流通企业赚的就是物流仓储租用费加资金利息费），比如投资资金的利息（大量企业的投资回报差不多就这水平，因为他们提供的产品或服务只值这个回报率，不如省心买安全的理财产品）。

7、产业链情况

 1）主要看产业链各环节的价值度，一般来说行业内具有议价能力和商务地位较强的环节是最具价值的环节，同时也是进入壁垒较高的环节，创投重点关注的是该环节；

 2）每个行业都存在一些相对强势的环节，比如线上品牌面对的几大电商平台（线上品牌在该些平台面前也没有较强的议价能力）、休闲食品品牌面对的大型连锁超市和便利店等零售渠道（创业期的品牌要付出足够的代价才能进入该些系统），核心材料供应商（比如剃须刀的高端刀头供应商、高端智能电器的电机厂商、芯片厂商等）。如果产品（服务）能获得该些强势环节主要企业的高度认同和大力支持，我们可以间接判断项目的竞争优势。

8、行业供求情况

 1）供求关系的主要表现形式是价和量的变动，我们可以从量和价的变化曲线来判断目前处于那种状况，然后分析供求关系变化的背后原因（考虑需求驱动、进入壁垒等因素），判断该种状况的持续性和发展趋势（以防在行业最景气阶段进行投资的情形）；

 2）供求关系是资源优化配置的表现形式，而资产回报率是行业供求关系的风向标，资产回报率处于上升期的行业值得关注，但资产回报率极高的行业或环节必然会有大量竞争者加入的风险；

 3）供小于求和供大于求都有该阶段的投资机会（快速扩张或整合）。

9、行业进入壁垒

 1）进入壁垒主要有政策、供应链、转换成本和模式、技术、规模、管控、资金、人才等方面；

 2）有些进入壁垒是当下面临的但是可以短期解决的，比如政策、资金，有些进入壁垒则是需要不断累积和提升的，比如模式（整合赋能类）、管控（大规模的加盟和直营类）、技术（医疗和智能系统类）、供应链（自营平台类）、规模（开拓和获客效率）、人才（结构优化）等。真正的行业壁垒是需要不断累积和提升进而构筑的体系性的壁垒；

 3）不同行业有不同的进入壁垒，有些是政策壁垒，需要政府主管部门的审批，比如金融牌照、教学资质、新能源汽车和医药的目录入围等；有些是资金壁垒，需要投入大量资金，比如新能源汽车锂电池产业链、智能化物流系统、共享单车、长租公寓和共享办公；有些是管控壁垒，涉及到内部腐败行为和经营效率；有些是涉及到供应链壁垒，比如生鲜平台、B2B平台等；

 4）不同的进入壁垒类型对不同的行业新进入者而言难度不一样，比如资金壁垒对资金实力强的进入者就不是壁垒，管控壁垒对管理经验丰富的也不是壁垒，供应链壁垒对行业资源丰富的进入者也不是壁垒等等，事实上大量的所谓进入壁垒并不是真正的壁垒，因为竞争者都是带着这些优势或资源来从事这些行业的；

 5）壁垒越高，一般而言商业价值越大。但如果细分行业目前盈利很好，进入壁垒主要是短期可以解决的政策和资金壁垒，一旦资金大规模涌入，则创投很可能投资在行业最高点。

10、行业竞争格局情况；

 1）看行业集中度主要是看行业是否处于良性发展的局面、是否具备资源优化配置的趋势、是否具备提升行业集中度的要素。有些行业规模很大，但由于各种商业因素，很难做出规模化的大企业因而行业集中度很低，比如棋牌室、足浴店、生鲜、杂货店、各类传统服装和电器等，另外象拉面店（亲戚经营）、菜贩子（夫妻经营）、杂货店（夫妻老婆经营），看似单店都赚钱，但最终赚的只是人工工资而已，一旦要规模化来做这个业务则赚钱效应急剧下降，因而很难具备商业价值；

 2）看主要企业情况：介绍行业龙头或先发企业的经营模式、市场表现、盈利状况、竞争优劣势和发展趋势。通过这些分析和比较，可以判断目标企业是否能在行业竞争中体现出竞争优势。

11、行业政策环境

 1）国家准入制度（牌照或资质：金融、网约车、幼儿园）、补贴政策（新能源汽车，光伏、养殖种植、资源回收利用企业的税收返还）、标准和规范进展（奶粉、羽绒服、长租公寓、）、知识产权保护（商标保护）、国家强制性措施（二手车迁移的国标标准、建筑外墙的防火等级要求）等；

 2）新的行业政策法规制定和变化趋势，特别是一些比较新兴的行业会面临这问题。

12、行业潜在风险因素

 1）主要考虑政策影响（准入制度、补贴政策、影视行业审批等）、巨头介入（BAT介入或扶持）、其他产品（服务）替代风险（更好的满足消费者需求的业态）、互联网影响（线上对线下的打击，比如商超、百货、）、周期性因素（主要考虑产业链上下游的周期性因素）、安全健康事件（食品、餐饮等行业重点关注）、竞争加剧（高天花板行业的创新项目）等。

 2）一般来说，市场空间越大的行业潜在的行业竞争风险越大，但是由于行业空间较大，所以也能支撑更多的优质企业发展。而行业空间较小的行业相对来说竞争比较缓和，大量竞争者涌入的风险相对较小。

 3）行业潜在风险因行业而已，主要用于项目尽调中判断项目实际控制人对行业风险的认知和化解思路。

13、投资时机判断

 关注介入时机，一般来说新产品（服务）能比较好的解决消费者需求同时规模已经较大，则已经失去对这一细分行业最好的投资时机，此时去投资一家初创公司的风险极大。新的产品（服务）还没有形成足够的市场规模，但是已经或即将被初步验证具备较大的商业价值，则是我们投资这个行业较好的投资时机。

对新兴行业相关资讯观点的认知，有助于我们客观独立借助这些资讯来做判断：

1、新模式或新产品获得资本关注的时候基本受到媒体的一致看好，背后其实是相关利益方在发声，不相关的机构或独立媒体人基于自身利益也很少会发表负面观点。

2、当该新模式或产品成为风口行业的时候，大量负面报道和反对观点出现，既有投资机构深度尽调后的真实观点流露，也有创业企业表现良莠不齐的因素。

3、鉴于我们做中早期投资以及不跟风的特征，我们查看项目的行业资讯的时候，基本会看到比较正面的报道和分析，对于该些报道内容要依靠我们独立的商业常识和商业底层逻辑去客观分析。